Trzymajcie się mocno, banki centralne nie mają planu
To był rok, w którym wiele głębokich przekonań zostało poddanych próbie. Jednym z takich przekonań było to, że banki centralne mają zestaw narzędzi, za pomocą którego da się rozwiązać każdy możliwy gospodarczy i finansowy kryzys.
Zeszłotygodniowa skoordynowana akcja podtrzymująca płynność na rynkach finansowych, którą przeprowadziło pięć banków centralnych nauczyła nas, że wcale tak nie musi być. Skoordynowana reakcja miała uspokoić rynki, jednak jej efekt okazał się odwrotny. Okazało się, że uczestnicy rynku nie są nieskończenie głupi. Wiedzą, że to nie jest szczyt kryzysu płynności finansowej. Jeśli by tak było, do tej pory byłoby po wszystkim.
To w pełni rozwinięty kryzys wypłacalności, który powstał, ponieważ dwie gigantyczne połączone ze sobą bańki pękły dokładnie w tym samym czasie - jedna na rynku nieruchomości, druga na rynku kredytów - zepchnęły one inwestorów i banki nad krawędź bankructwa, niektórzy zwisają nad przepaścią. Banki centralne nie robią jednak nic, co złagodziłoby ten kryzys.
Informacja z zeszłego tygodnia oznaczała, że banki centralne nie mają planu działania. Zła sytuacja na rynkach finansowych potrwa prawdopodobnie większość przyszłego roku, a być może nawet dłużej. Oczekiwać można również dalszego spadku cen nieruchomości w USA i Wielkiej Brytanii, które odbiją się na ogólnej sytuacji gospodarczej.
Jak słusznie zauważył Europejski Bank Centralny w ubiegłotygodniowym raporcie stabilności finansowej, kryzys nie zakończy się dopóki nie nastąpi zwrot w sytuacji na rynku nieruchomości. Jednak nie doświadczymy tego jeszcze przez jakiś czas, nawet w USA, gdzie kryzys zaczął się w roku 2006. W Wielkiej Brytanii ceny nieruchomości dopiero zaczęły spadać.
Spojrzałem na brytyjski indeks nieruchomości, który sięga wstecz aż do wczesnych lat 50. Po uwzględnieniu inflacji, rezultatem jest linia prosta z dwoma interesującymi cechami. Pierwsza to taka, że wykres stanowi zaskakujący liniowy trend wzrostowy. Ceny realne rosną z czasem, jednak niewiele, a każde odstępstwo jest szybko niwelowane i następuje powrót do trendu. Drugą cechą jest to, że w przeszłości bańki cenowe były relatywnie symetryczne - zarówno pod względem czasu, jak i ich wielkości.
W Wielkiej Brytanii ostatni wzrost cen trwał 10 lat i jak wynika z moich kalkulacji ceny zaczęły rosnąć powyżej trendu pomiędzy rokiem 2000 i 2002. To sugerowałoby, że faza spadku będzie trwała tak samo długo - a możliwe, że i dłużej, ponieważ spadki często przebijają linię trendu. Jeśli nie dojdzie do jakiś poważnych zmian strukturalnych, można się spodziewać jednego z najpoważniejszych w historii spadków na rynkach mieszkaniowych.
Właściciele domów oraz pożyczkodawcy zawsze trzymają się nadziei, że dojdzie do zmiany strukturalnej. Ale nawet wtedy wcale nie jest jasne, czy przyczyni się ona do przesunięcia linii trendu w górę, czy też w dół. Na przykład wzrost podaży na rynku domów lub jakieś restrykcyjne przepisy kredytowe mogą przesunąć ją w dół.
W sytuacji, w której celem banków centralnych jest niska inflacja, lwia część przypadnie na spadek nominalnych cen nieruchomości. Inaczej było w latach 70., kiedy wysoka inflacja wpłynęła na dostosowanie cen realnych. Jednak banki centralne, których celem jest utrzymanie inflacji w ryzach, nie mogą dopuścić do takiej sytuacji.
Budzi to pytanie o to czy banki centralne (lub rządy) powinny rozważyć podwyższenie swoich celów inflacyjnych. Moim zdaniem byłby to poważny błąd, jednak spodziewam się, że w przyszłym roku taka dyskusja będzie miała miejsce. Wyższa inflacja ułatwiłaby zadłużonym właścicielom nieruchomości poradzić sobie ze spadkiem realnych cen domów.
Oto podstawowe wyliczenia. Załóżmy, że spadek na rynku nieruchomości potrwa osiem lat. 2 procent inflacji rocznej - współczesny cel wielu banków centralnych - składa się na 17 procent inflacji w całym okresie, a przy czteroprocentowym wzroście rocznie wyniesie on w sumie 37 procent. Jeśli więc realne ceny domów w Wielkiej Brytanii mają spaść o 40 procent - co wcale nie jest zawyżone, biorąc pod uwagę rozmiary bańki - roczna inflacja na poziomie 4 procent załatwiłaby problem. Ceny nominalne domów w takiej sytuacji nie musiałyby spadać.
To eksperyment, któremu chętnie bym się przyjrzał, chociaż raczej z kosmosu. Hipotetyczne podniesienie celu inflacyjnego prawdopodobnie skutkowałoby przekształceniem obecnego epizodycznego niepokoju w niekontrolowany kryzys finansowy. Obligacje byłyby kolejnymi aktywami, które stałyby się niewypłacalne, ponadto moglibyśmy się również spodziewać gwałtownych zamian stóp procentowych na świecie.
Podejrzewam, że banki centralne chętnie wybrałyby opcję pośrednią - pozwolić na tymczasowe przestrzelenie celów inflacyjnych oraz modlić się, by ludzie nie zwiększyli swoich oczekiwań inflacyjnych. Ta opcja jednak odpada, biorąc pod uwagę, że oczekiwania wyższej inflacji wszędzie są coraz większe.
Ostatecznie banki centralne nie zrobią nic innego jak tylko zaleją rynki finansowe gotówką zwiększając ich płynność, a następnie będą bronić się przed oskarżeniami, że miały jakikolwiek związek z tym całym bałaganem.
Autor: Wolfgang Munchau
